降息“三部曲”正渐次奏响。

  TMLF爽约彻底击垮市场对货币宽松的“信仰”之后，蓝冠测速代理央行意外“降息”了！

  5日早间，央行如期续做到期MLF，操作量4000亿元，与当日到期量基本持平。但出人意料的是，中标利率为3.25%，较上期下降5个基点。

  上证50指数快速走高涨近1%，创年内新高；国债期货瞬间飙升、现券收益率掉头直跌……压抑许久的做多热情被点燃。

  分析人士指出，稳增长仍是当前首要任务，MLF利率下调确认货币政策操作偏重逆周期调控的取向。然而，5个基点调降幅度不大，也表明在物价存在结构性上涨压力背景下，货币当局对利率调整力度和节奏的拿捏会更加审慎，“大水漫灌”不会出现。

  一碗爽翻市场的麻辣粉——让预期直冲满格

  央行早间公告称，2019年11月5日，开展了中期借贷便利（MLF）操作4000亿元，与当日到期量基本持平，期限为1年，中标利率为3.25%，较上期下降5个基点，今日不开展逆回购操作。

  MLF续做在意料之中，操作量也没有超预期之处。然而，对于此次利率调整，恐怕没几个人提前料到。

  事实上，三季度时，市场对于下调MLF利率的预期一度十分浓厚。一方面，全球主要央行纷纷调整货币政策，再宽松浪潮持续蔓延；另一方面，8月LPR改革之后，MLF利率—LPR—贷款利率的传导路径基本打通，MLF利率作为重要政策利率的地位得到巩固。

  分析人士认为，在完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，实现贷款利率换锚后，适时降低MLF利率以进一步降低实体贷款利率的可能性增大。某种程度上可以认为，MLF利率下降就是降息。降息“路线图”已逐渐清晰，“LPR机制完善—LPR基准推广—MLF小幅多次调降”的降息三部曲将渐次奏响。

  然而，被市场寄予厚望的MLF利率下调没有很快到来，反而变成打压宽松预期的关键变量。

  8月、9月，MLF利率下调预期接连落空。

  10月15日，CPI同比涨幅超预期升至3%，打击货币宽松预期。

  10月20日，LPR继续下行预期意外落空。

  10月底，连每季一次的特麻辣粉（TMLF）也没有现身。

  经历一连串的打击之后，加上CPI“坐三望四”、甚至出现了破五破六猜测，蓝冠测速代理市场对货币政策短期内不会放松基本形成共识。

  用市场人士的话来说，上周TMLF爽约彻底击垮市场对货币宽松的“信仰”。

  所以说，此次MLF利率下调绝对是超预期的。

  “虽然只有5个基点，但已足够为‘信仰’充值，瞬间飙升到满格！”一位市场人士如此说道。

  降息“三部曲”正渐次奏响

  MLF利率下调的重要意义在于，这是对当下货币政策操作取向的一次确认——“六稳”仍是首要任务，宏观逆周期调控继续推进。

  应看到，9月全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨3%。受制于CPI涨幅结构性走高，货币调控操作趋谨慎。

  但也应看到，近期物价变化是结构性的，CPI上行与PPI下行并存。本轮猪肉价格上涨主因在于供给端收缩，不是由需求端引起的，核心CPI并没有上行。即使收紧货币政策，也很难有效应对因为供需因素引起结构性通胀。

  所以说，货币难全面放松，但仍有局部发力空间，大幅收紧可能性很小。天风证券此前报告指出，稳增长和稳就业仍是当前最重要诉求，加大逆周期调控力度仍是政策主要方向。此次MLF利率下调是对此的最好证明。

  当前为什么要下调MLF利率？

  原因可能在于，在银行负债成本仍较高情况下，MLF利率持稳制约了LPR下行，影响了降低实际贷款利率的效果。

  莫尼塔首席经济学家钟正生点评称，央行下调MLF利率，至少说明当前银行压缩风险溢价的空间或意愿有限。上次LPR报价未变就已充分体现了这一点。这有经济下行周期银行资产负债表承压的因素，但某种程度的博弈看来也是很难完全避免的。

  民生宏观谢运亮团队此前指出，10月LPR报价维持不变，是基于LPR报价模型的结果。央行要求各报价行参照MLF利率，结合资金成本、客户风险等情况，建立模型并根据模型得出合理报价。9月MLF利率没变，但LPR下降5BP，原因是降准降低了银行资金成本。在其他各项条件不变的情况下，LPR和MLF利率是联动的，二者的偏离不可持续。接下来，如欲LPR下降，则降准和降MLF利率，二者至少居其一。

  此外，目前中外利差足够高，适度下调MLF利率不会对外汇流动造成太大影响；美元见顶迹象趋于明显，人民币汇率10月份升值上逾千点，外汇市场暖意渐浓也为MLF利率适度下调创造条件。

  往后看，“LPR机制完善—LPR基准推广—MLF小幅多次调降”的降息三部曲将继续演绎。

  当然，考虑到市场利率并不高，且仍需兼顾稳定汇率、稳定物价、结构性去杠杆等宏观目标，未来即便包括MLF利率在内的公开市场操作利率出现下调，预计也会是以碎步缓行的方式呈现。

  没有大放水 勿做不切实际猜想

  不能把此次利率下调当成新一轮货币大宽松、大放水的序曲！

  5个基点调降幅度不大，也表明在物价存在结构性上涨压力背景下，货币当局对利率调整力度和节奏的拿捏会更加审慎，不会“大水漫灌”。

  钟正生表示，央行在货币宽松上仍然慎之又慎（只下调了5个bp）。当前，货币政策“牵马河边易，强马饮水难”的困局并没有根本改观，珍惜正常的货币政策空间的诉求也仍然存在。此番“降息”，对市场是个意外的惊喜，虽然是债市强调整后的、打折版的降息。此举是不是意味着货币宽松的“大门”会越来越顺畅，在通胀攀升压力加大的背景下仍需进一步观察，勿做不实际猜想。

  债券市场忽如一夜春风来

  5日早间，惊闻麻辣粉降息，债券市场忽如一夜春风来。

  国债期货全线应声大涨，10年期主力合约直线拉升，从盘初下跌0.18%到最多上涨0.41%，上演绝地反攻。截至上午10:59，国债期货各合约全线上涨，其中10年期债主力合约涨0.38%，5年期主力合约涨0.19%，2年期主力合约涨0.12%。